0418--0422当周宏观经济/证券指数点评

0418--0422当周宏观经济/证券指数点评

     国际，欧洲央行管理委员会之前决定维持基准利率在零、存款机制利率在-0.4%，维持资产购买计划规模在每月800亿欧元（900亿美元）。这些均符合经济学家预期。欧洲央行官员们在3月10日的政策会议上降低了利率，并扩大了量化宽松规模，将公司债纳入量化宽松范围，还宣布向银行提供新的长期贷款。欧洲的宽松仍在延续。

      美联储27-28日召开议息会议，但此次变化可能不大。

    国内，继3月及1季度宏观数据发表，部分外资投行逐渐改变风向，纷纷上调 2016 年中国经济预期。德意志银行大中华区首席经济学家张智威发表研究报告称，在三月各主要经济指标持续回暖的背景下，上调中国 2016 年二季度 GDP 增长预期至 7.0%;同时预测中国 2016 年全年 GDP 或增长 6.7%，今年剩余时间或只会在四季度安排一次降息。瑞银集团中国区首席经济学家汪涛已将 2016 年中国 GDP 增长预期从此前的 6.2%上调到了 6.9%。摩根大通中国首席经济学家朱海斌也在最新报告中指出，预期中国的经济增长动力将改善，将第二季度 GDP 经季节调整后季度环比年率预测自 6.7%上调至 7.0%，同时将第三、四季度预测微调为 6.6%和 6.3%。该行此前的全年 GDP 增长预测为 6.6%。

    整体来看，一季度经济数据符合市场预期，但虽经济数据的改善提振了短期的市场情绪，二季度风险偏好上升，从国债等避险工具流出的资金将转移至权益类投资产品。但长期而言，这一次的好转似乎更多的是停留在表面，进一步细分数据显示，这一次的好转，似乎更多的仅仅是停留在表面----

    进出口方面，按美元计，一季度，全国进出口总值 8021.4 亿美元，同比下降 11.3%。按美元计，3 月当月，全国进出口总值 2917.7亿美元，增长 2.0%。3 月的出口按美元计算，增速为 11.5%，而 2 月为-25.3%，这个巨大的变化主要来自基数，去年 2 月出口增速一度高达 48.14%，导致今年 2 月出口增速大跌，去年 3 月的出口增速是-15.14%，低基数导致今年 3 月的增速上升。从全球经济状况以及贸易条件恶化，出口增速的上升不可持续。贸易顺差前三个月分别为 633.02、325.92、298.57 亿美元，可见随着原油等大宗商品价格上升，衰退性顺差开始减少。只要原油价格不再上升，衰退性顺差依然保持较高位置。

    物价方面，一季度工业增长放缓至 5.8%，从工业品价格水平看，3 月 PPI 同比跌幅收窄，环比自 2014 年以来首次上升，但细分数据证明，此次环比上升主要是由于上游原材料价格的反弹，一方面是因为前期价格触底，另一方面是因为本轮以基建为主导的政府投资作用下的主动补库存效应。同样，在 3 月超预期扩张的信贷数据中，企业和居民中长期贷款增速居前（居民中长期 3 月新增 4397 亿元，企业中长期新增 5078亿元），企业中长期贷款上升则再次证明了基建等公共项目在本次稳增长中的托底作用。其实不管是投资还是消费，政府都是本次回暖的主导，而更能反映实体经济恢复状况的民间投资持续下行。而在目前政府 57.37%的财务杠杆率，已经处于高位，为防范财政风险，后续进一步财政扩张的空间或有限。

    提升数据明显的房地产方面，虽然房贷数据火爆，但效果并不理想，城市间分化趋势继续加剧，三四线城市存销比仍高达 30多个月，即这些城市现有的房子要卖完得 30 多个月。去库存将是一场“持久战”。从长远来看，三四线城市库存依然庞大，去库存效果并不明显，且靠政府和个人加杠杆推动的楼市去库存的显现局面也危机重重。鉴于商品价格、房价、食品价格以及服务业价格快速上涨，通胀预期上升，宽松货币政策的空间越来越小。从央行的货币政策也可以看出，更多的是对冲短期流动性。但是，继续膨胀的债务与资产价格可能无法承受货币政策的收缩。因此，楼市目前正在陷入两难的困境，这应该引起我们的警惕，高杠杆并不应持续。

    流动性方面，央行近期更加注重对短期流动性的调控。20、21、22 日连续三日央行公开市场展开巨量逆回购操作，分别为 2600 亿元、2200 亿元、2400 亿元。这也是央行公开市场操作自上周以来连续第 7 个交易日净投放资金，且净投放规模呈扩大趋势。公开市场本周累计净投放 6800 亿元，创历史最大单周净投放。虽然近期央行通过进行 MLF 续做和公开市场操作加码释放流动性，但受到银行集中代缴税因素导致资金融出意愿不强，银行间市场中短期资金价格连续飘红。央行如此加大资金净投放力度，主要是为了应对近期因中期借贷便利（下称“MLF”）集中到期和缴税带来的短期资金面趋紧问题。据统计，除了 19 日 3280 亿 MLF 外，21 日还有 2230 亿 MLF 到期，其中包括 1175 亿的 3 月期 MLF 和 1055 亿的 6 月期 MLF。尽管央行本月 13 日和 18 日均续作了MLF，但 MLF 的续作低于预期，降准更是毫无动静。此外，MLF 利率未下降，反映出在当前经济金融形势下，央行仅通过货币政策微调来应对市场短期流动性紧张，无意通过量价配合来过度刺激市场。央行此时更多保持货币政策的稳健基调，有针对性地进行微调。短期来看，流动性中性格局难改，预计央行仍将通过 MLF、逆回购等呵护资金面，投资者仍需警惕流动性的短期波动风险。不过考虑到央行对于稳定资金面的态度不变，未来一段时间内仍将合理并适度调整工具力度。

    中国经济综合看来，目前经济结构难言改善，货币宽松政策的边际效应已经呈现明显递减趋势，而政府财务杠杆的高企也令财政政策的后续空间受限，国内经济增长减速还将延续，各数据表现依然属于底部徘徊状态，除了看到财政在基建发力之外，暂时没有新亮点出现。预计全年经济都是如此格局，长期经济企稳回暖或言之过早，下行压力仍旧不减。只是管理层多次表态，一旦经济运行滑出合理区间，将果断采取综合性措施，保持经济运行在合理区间。也就是说，管理层仍将继续出台刺激政策，这是双刃剑，密切观察效果及副作用。

  证券指数方面，本周期现指数市场普遍回调，沪深 300 指数、上证 50 指数和中证 500 指数分别下挫 2.97%、1.12%和 5.84%，IF当月合约、IH 当月合约、IC 当月合约跌幅分别为 2.98%、 1.16%、5.87%。本周沪深 300 指数缩量下跌，整体上涨形态遭到破坏，回踩 60 日均线。

     板块方面，本周仅有银行上涨 0.38%。跌幅方面：计算机板块涨幅 8.10%居首；传媒跌幅 7.14%；机械板块跌幅 6.22%；商贸跌幅 6.22%；电气设备跌幅 6.13%；电子板块跌幅 5.98%；国防军工跌幅 5.98%；医药板块跌幅 5.62%；化工跌幅 5.61%；农林牧渔跌幅 5.11%；地产跌幅 4.63%；钢铁板块跌幅 3.36%；有色跌幅 3.07%；采掘跌幅 3.02%；非银金融跌幅 2.76%。

      行业板块资金方面，板块均呈资金流出状态。主要板块资金流出方面：计算机流出 200 亿居首；机械设备流出 171 亿；化工流出 160 亿；医药生物过 157 亿；电子板块流出 145 亿；非银金融流出 126 亿；传媒流出 121 亿；地产过 120 亿；电气设备流出 118 亿；有色流出 62 亿；农林牧渔流出 40 亿；采掘流出 30 亿；国防军工流出 29 亿；银行流出 20 亿；钢铁流出 17 亿。

     根据沪深交易所安排，下个交易周（4 月 25 日至 29 日）两市将有 64 家公司共计 60.53 亿限售股解禁上市流通，解禁市值约 816 亿元。其中沪市 18 家公司 467.22亿元，深市 46 家公司为 349.53 亿元。短期利空，此前的解禁小高峰 3 月下旬时市场亦出现调整，所以此次市场的调整限售股的解禁压力是一大原因。融资融券方面，截至 4 月 23 日沪深两融余额回踩 8765 亿，其中沪市两融余额 5067 亿，深市两融余额 3698 亿。

    4 月 20 日股指再现大幅下挫，股票和债券市场出现剧烈调整，我们认为，阶段性流动性冲击是扰动资本市场温和改善预期的最大不利因素。本轮流动性紧张局面始于春节后的第三周，其扰动因素主要包括，第一，缴税缴准、季末因素、MPA 评估、对央行降杠杆担忧 MLF 到期均造成商业银行等金融机构融出资金谨慎。 第二，央行操作“短期化、滚动化”造成资金投放不足，流动性缺口持续待补充。近一个月以来央行操作具有如下特点，1）公开市场采用每日 7 天逆回购操作，但量级偏保守。2）MLF 续作不及到期量。3）操作短期化，不得不进行滚动操作。第三，由违约导致的发行困难和再融资受限，也将对资金面不可避免造成冲击。一系列地方国企和央企的违约事件不断暴露，打破了市场对刚兑模式的信仰。

     因此，整体来看，金融市场内部的结构性问题尚未解决，但市场外部条件对比 2013 年钱荒时期相对友好，但短期流动性冲击难以避免。 

    不过，即将于 5 月 1 日实施的《全国社会保障基金条例》明确，全国社保基金理事会可以接受省级人民政府的委托管理运营社会保险基金。这意味着养老金入市的步伐正在提速，与此同时，各省将结余的养老金委托全国社保基金理事会投资运营的可能性也在增大。按照目前省级统筹的进展来看，各省的地方养老金中大约能有 2 万亿元可以委托全国社保基金理事会来运营，按照 30%投资上限，将有 6000 亿能进入股市，再加上全国社保基金及其理事会受托管理的广东、山东等地养老金，初步核算，下一步全国社保基金理事会管理的投资股市的基金最高能达到 1.25 万亿元。这或意味着如果大盘大幅下跌就会给养老金抄底的机会。因此，临近5。1，也要观察一下是否会有相关预期。

    本周技术层面上看，指数回到之前的震荡区间，成交量萎缩，周三放量大跌，周五呈现地量，场内资金的博弈出现不了太大的下跌空间。维持前期观点，市场仍在用时间换空间。 操作策略上，不过，尽管短期市场悲观情绪再起，对经济后续回暖存在较大质疑。但从 3 月1 日至今大盘整体涨幅仅 10%，且资金流入明显多于资金流出，所以目前市场还是处于比较低的位置，加之有资金不断增仓，故后市连续大跌的可能性不大，如果下周多方及时给以连续反击，不排除大盘重新回到 5 日成本均线上方的可能，但隔日大幅波动依然激烈且风险巨大。

     还有一点比较有趣，下周二招商证券开会，魔咒还会重演吗？近年来，招商证券一年两次的策略会成为 A 股“大杀器”，几乎每次召开都引来市场大跌，这属于心理利空，大家可继续看热闹。