0306-0312当周宏观简报

0306-0312当周宏观简报

     海外，据美国劳工部统计，美国2月季调后非农就业人口增加31.1万人，较上月回落，但仍超预期。不过美国2月失业率录得3.6%，高于预期的3.4%。行业分化明显，消费回归线下。劳动力市场虽整体表现较强，但在结构上差异仍大。2月美国失业率录得3.6%，在连续三个月回落后首次上行。失业率开始上行，终于与美国经济回落的大趋势表现同步。不过当前美国失业率对经济下行的敏感性将会减弱，失业率回升的速度可能不及预期。2月美国非农就业平均时薪同比较上月上行，但环比增速有所回落。目前同比环比读数走向虽相反，但同比增速回升可能受到低基数效应影响，结合环比数据，我们认为时薪增速趋势仍然向下，但目前水平仍高。

   CME最新数据显示，市场预期美联储加息路径有所回落。数据公布后，3月加息50基点概率较前一天快速回落。但市场对加息定价可能不止受非农数据影响，当日硅谷银行暴雷事件进一步发酵，该银行已经倒闭并被监管机构接管，这一事件或影响利率路径变化。3月加息25bp可能性较大。

   国内，先是贸易数据，全年出口仍有压力，内需修复或提振进口。随着中国疫情防控措施持续优化调整，中国经济呈现复苏势头，同时美国通胀边际放缓下全球金融环境边际改善，有力提振全球经济增长信心，IMF在其1月份发布的报告中上调了2023年全球经济增速预期（较2022年10月报告中上调0.2个百分点），全球经济增长预期的边际改善或能在一定程度上给出口提供一定支撑。但2023年全球经济增速较2022年放缓趋势未改，整体来看2023年仍面临压力。从进口来看，2023年政府工作报告中将着力扩大国内需求作为今年重点工作之一，提出“把恢复和扩大消费摆在优先位置。多渠道增加城乡居民收入。稳定大宗消费，推动生活服务消费恢复。政府投资和政策激励要有效带动全社会投资”。随着多项扩内需稳增长政策落地，以及3月后高基数对进口增速的拖累减轻，后续进口增速或有望边际改善。

    然后是物价，2月CPI同比、环比均有所回落，低于市场预期，主要是春节错位带来的季节性因素所致，　往后看，随着需求的平稳修复，服务消费价格也会随着居民收入的改善以及清明、五一假期的到来而逐步修复，进而带动CPI温和上行。PPI有望继续上涨但空间有限。当前企业生产活动还在加快，地产保交楼在持续推进，后续基建投资也会继续发力，PPI将有望持续上涨，不过受翘尾因素制约，美联储加息预期重燃压制原油等大宗商品价格，以及内需恢复不稳固，预计PPI同比的修复斜率较缓。

    最后是金融数据，2月社融新增规模大幅超出市场预期，创2002年以来的历史同期新高，一方面积极财政政策加力提效正在兑现，地方政府延续前置的发债节奏；另一方面企业预期有所改善，中长期贷款同比提升明显。

     2月社融及信贷数据呈以下特点：政府发债贡献显著。今年财政支出发力节奏依旧相对靠前，政府靠前发力以稳定经济增长，信贷支撑作用仍强。2月新增人民币贷款同样超出市场估计。其中中长期贷款同比规模的多增，尤其是企业部门中长期贷款的扩张为主要贡献。居民部门信用扩张同比明显回升，其中短期贷款拉动较强，这一周期居民消费正处于向上修复的过程中，此前相对谨慎的扩表态度有所缓和。值得注意的是，2月居民部门新增中长期贷款环比有所缩量，而这与2月地产销售数据边际回暖产生了背离，应该主要受到了居民“提前还贷潮”的影响。

　　而流动性同比加快扩张。2月M2同比超出市场预计。从存款来看，2月住户存款及非金融企业存款同比多增均超1万亿元，或反映出内生融资需求修复及融资优惠政策带动派生存款增加，从而抬升M2同比增速。财政存款同比少增，或因本月财政加大支出力度，资金从政府部门向居民、企业部门的转移也是本月M2同比多增的贡献之一。M1同比受春节错位的影响小幅放缓。不过，M2与M1增速的剪刀差走阔，可能也反映出资金存在相当的“空转”情况，企业贷款中可能存有一定“水分”。

　　2月金融数据超出市场一致预期，政府部门及私人部门信贷的同比扩张形成合力支撑本月社融的大幅改善，而在1月信贷快速扩张后，本月信贷增长不可避免边际放缓，但相比去年同期社融的明显改善也不容忽视。这既有低息贷款等稳增长政策扶持，也离不开居民及企业内生融资需求修复的驱动，向后看，考虑到大规模低息贷款将加大银行净息差压力，长时间以低利率刺激借贷需求将引发一定风险，后续社融增速或主要由实体经济修复中产生的有效融资需求来驱动，政策的助推可能将逐步淡化，央行可能会有一定的“挤水分”的动力。政府工作报告指出“稳健的货币政策要精准有力”，2022年第四季度中国货币政策执行报告同样强调了这点，表明相比总量，今年货币政策或许更重结构调节。结合政府工作报告中的表述，我们认为今年财政将成为主要发力项，而货币政策呵护经济稳增长。

     两会方面，由于尚未结束，我们仅作简单分析，政府工作报告提出，外部环境不确定性加大，国内经济增长企稳向上基础尚需巩固，在此基础上，增长目标设置较为保守，处于市场预期的下沿。其中，国内生产总值增长5%左右，今年有望超额完成；城镇新增就业目标1200万人左右，城镇调查失业率5.5%左右，目标较去年有所提高，说明就业压力及决心；居民消费价格涨幅3%左右，与去年持平，说明结合国内消费修复及外需回落的综合考虑，今年通胀压力仍相对可控。而从整体政策组合看，政策重点从2020年的“强刺激”过渡至“稳增长”，说明疫情至暗时刻已过去，政策回归正常化，为未来经济增长面临的内外部挑战做好充分准备

　　2023年财政政策基调为“加力提效”，兼顾稳增长与防风险。赤字率3%，高于去年0.2个百分点，赤字规模为3.88万亿，高于去年5100亿元，其中地方赤字持平，新增赤字全为中央赤字，实质为中央加杠杆、转移支付给地方以缓解地方债务压力风险，但需注意的是广义赤字规模大概下滑。专项债额度3.8万亿，高于去年1500亿元，短期内有利于扩大基建投资，保障重大项目开工。减税降费从追求规模转向注重精准有效。同时明确要求“防范化解地方债务风险” 

　　2023年货币政策基调为“精准有力”，实为稳货币+调结构。政策可能已在逐步转向中性，而考虑到资金面偏紧及宽信用的重任，降准仍有空间，结构性工具仍是主力。信贷方面，未再提及总体信贷增长目标和普惠小微贷款增长目标，而是更注重结构，要求加大对于制造业、普惠小微、高新技术企业的支持

　　稳增长的重中之重在于扩大内需，政府工作报告关于扩大内需的提法与各部委工作会议方向基本一致。基建方面全力保重大项目提前开工，消费方面以汽车、家电等大宗消费为抓手

　　房地产坚持“房住不炒”定位，风险化解是今年重点。去年底中央经济工作会议明确提出“防范化解优质头部房企风险”，政府工作报告强调“房地产市场风险隐患较多”，预计改善房企融资条件等支持政策仍将陆续出台。

    下周，国内将出台上月缺失的系列经济数据如消费/投资等，1-2月数据值得特别注意，外围重点数据包括美国2月CPI，美国截至3月11日当周初请失业金人数，以及欧元区2月CPI。