1010---1016当周宏观简析

1010---1016当周宏观简析

  本周，海外最令人关注的就是美国的物价数据，在经历连续加息后，美国公布的9月CPI同比增加8.2%,前值8.3%，市场预期8.1%；核心CPI同比增6.6%,前值6.3%，市场预期6.5%。这也验证我们的前期预期---光靠货币政策压制通胀并不完全靠谱，供需失衡不解决，美联储政策更多是做着政策宣示，在中期选举前向民众表露控制物价的信心而已。

   一方面，当前美联储所期望的由服务通胀接棒商品通胀的画面已经开始演绎，但通胀压力并未消减，美国CPI同比通胀回落速度仍不及预期，尤其是核心通胀再度上行意味着美国需求尤其是服务需求仍然火热，导致市场对11月继续加息75BP的预期升温。尽管近期美国抵押贷款利率不断攀升、房地产市场价格持续回落，但从历史经验来看，由于租约调整频率相对较低，美国房价回落到租金压力缓解仍有约14个月的时滞，因此短期内来看租金仍有上涨动力，且服务通胀压力仍然较高，通胀后续回落速度或仍不及预期。

     另一方面，虽然商品有关的通胀逐渐消退。耐用品和非耐用品均降价，但重要的能源价格虽然逐步回调，但是仍不足以抵消普遍的物价上涨，而且商品通胀为何衰退？不是说经济自发调整，二是以美联储为主的发达国家央行普遍不惜以激进加息遏制通胀，在全球掀起新一轮“加息潮”，海外经济衰退预期进一步强化，需求端利空成为市场主旋律，以制造衰退来压制物价实际相当有副作用，也一直被市场怀疑其忍耐性终究有一天失控，被迫停止加息。

    那么影响是什么呢？既然CPI环比上升幅度再超市场预期，其中核心CPI上涨幅度更大，11月美联储的金融条件收紧和经济基本面回落预期进一步强化，那么11月2日议席会议加息75-100的可能基本已经兑现，赌局还将延续，软着陆基本已无可能，后果现在还存在未知，我们判断仍会偏于消极，后期仍存在较大危险。 

   国内，物价和金融数据需要关注，我们首先看物价，CPI同比上涨2.8%，较上月回落0.3个百分点，环比上涨0.3%，目前食品价格上涨是此次CPI上涨的主要原因.

    PPI同比上涨0.9%，较上月回落1.4个百分点，环比下跌0.1%，较上月上升1.1个百分点。生产资料价格下跌依然是造成PPI继续下跌的主要原因，但整体下行趋势出现了明显的边际修复，具体表现为上游工业价格在国际油价震荡下行的带动下继续下行，但边际趋势已出现放缓，中下游工业特别是食品、衣着需求回温支撑工业出厂价格。

    与很多分析机构看空不同，我们继续通胀延续论，一方面我国内需仍偏弱，仍需政策发力支持；另一方面通胀还未对我国货币政策操作造成过多掣肘，不是第一要解决的问题。目前已经逐步进入猪肉消费旺季，生猪价格仍存在一定的向上空间，而疫情防控政策边际调整及稳增长政策不断加力，有助于需求的持续回暖，CPI或将温和上行。同时PPI方面，近期国际大宗商品价格普遍出现回调，保供稳价政策力度持续加大叠加国内需求的弱修复，高基数下，预计后续PPI同比增速或将走稳。

    而央行此前也发布了9月金融数据。9月M2同比12.1%，前值12.2%；新增人民币贷款2.47万亿元，前值为1.25万亿元。新增社会融资规模3.53万亿元，前值为2.43万亿元。社融存量增速升至10.6%，前值10.5%。

   新增信贷创历史同期新高，主要驱动因素大概率是基建融资，前期下达的各项增量工具在落地的过程中带来了配套融资需求。两批总计6000亿的政策性开发性金融工具已分别在8月和9月投放完毕，同时配套贷款的投放也在跟进，一方面，政策性银行用于支持基建投资的8000亿新增额度大概率在集中投放；另一方面，商业银行也在给予基建项目授信和资金投放。

　　而信贷结构方面，我们一定要注意融资需求改善仅限于企业端，居民端未改“去杠杆”的趋势。9月金融机构新增贷款2.47万亿，同比多增8100亿，其中企业短期和中长期贷款同比分别多增4741亿和6540亿，新增企业中长期贷款高达1.35万亿，创历史同期新高；居民端信贷却持续低迷，短期和中长期贷款分别同比少增181和1211亿，储蓄偏好提升、房地产市场疲弱均影响了居民加杠杆的意愿，三季度央行问卷调查显示更多储蓄的比例达到了58.1%（前值58.3%），仍处于历史高位。

    9月M2同比12.1%，具体来看，居民和企业存款分别同比多增3232亿和2457亿，印证了当前居民储蓄倾向偏强；财政存款减少4800亿，同比少减231亿，反映财政投放力度趋缓，背后则是专项债额度基本用尽，从这一维度来看，M2同比增速大概率已经筑顶。M1同比为6.4%（前值6.1%），M2-M1剪刀差收窄至5.7%（前值6.1%）。

    从金融数据上我们可以看出，基建配套融资有望延续强劲表现，其他结构性工具还在加快落地。同时9月28日央行设立设备更新改造专项再贷款，会对社融构成支撑。

    综合看来，从经济和金融数据来看，当前主要矛盾仍在于需求不足。本轮刺激政策到目前未完全见效。过去政策刺激见效较快的三个因素出现了变化。而且企业利润下滑、库存较高，内需预期疲弱，外需也在走弱，生产端可能“无心也无力”。加之地产、基建的大逻辑也在发生变化。通过投资、宽信用促进企业扩张为主要切入点的政策应对当前的需求不足问题的效率在降低，后续主要切入点或在于改善居民端需求不足的矛盾。

　　未来政策发力点可能将更多的集中在终端需求侧。如通过降息、降低前期高加点购房者房贷利率等手段降低居民负担，变相增加居民收入，释放消费潜力。另外，地产领域可以在坚持房住不炒的基础上进一步释放改善型需求，促进地产企稳，提振对经济增长的信心。

　　国内货币政策钱短期受汇率影响也较大，有点投鼠忌器，毕竟宽松虽是主题，但短期降息可能加剧汇率波动和跨境资本流动风险。未来仍会降息，这点我们确认，但动手需等待人民币贬值压力放缓：中美经济要相对强弱变化，中美利差趋势也要改变。但若全球环境超预期恶化，中国经济复苏不及预期，下行压力较大，则也会加大货币宽松的可能。

    另外再乐观也要面对一个现实--目前国内经济增长依然面临较大困难，冬季疫情反复、全球步入衰退，在此背景下，政策主动调整预期的可能性在增大，要警惕政策引发突发性行情。

　　二十大已经召开，我们将随时关注其中透露的经济信号。

下周注意欧元区10月ZEW经济景气指数，美国9月工业产出，美国截至10月15日当周初请失业金人数等数据。